Introduction en bourse de SpaceX :des rendements réalistes après des attentes élevées ?

SpaceX d’Elon Musk devrait bientôt devenir une entreprise publique dans le cadre de ce qui pourrait être la plus grande introduction en bourse de l’histoire. Mais mes nouvelles recherches suggèrent que les investisseurs qui achètent des actions de la société ne verront probablement pas la croissance explosive des introductions en bourse précédentes.

Le fabricant de fusées et de satellites, qui a déposé une demande confidentielle d'introduction en bourse le 1er avril 2026, aurait l'intention de lever jusqu'à 75 milliards de dollars dans le cadre de cette offre, ce qui lui donnerait une valorisation de 1,75 billion de dollars.

SpaceX n’est pas la seule entreprise de premier plan qui devrait vendre des actions au public pour la première fois cette année. Les sociétés d’intelligence artificielle OpenAI et Anthropic devraient également être cotées dans le cadre d’introductions en bourse massives dans les mois à venir.

Pour Wall Street, cela signifie des accords à succès entraînant des frais élevés pour les banques impliquées. Pour les premiers investisseurs et dirigeants, cela pourrait signifier d’énormes salaires. Pour les investisseurs ordinaires, la question est de savoir si une entreprise en plein essor qui entre aujourd'hui en bourse représente une bonne opportunité d'investissement.

Qu'est-ce que cela signifie réellement lorsqu'une entreprise « devient publique » ?

Pendant des décennies, une introduction en bourse a marqué le moment où les investisseurs ordinaires pouvaient acheter des parts dans une entreprise à croissance rapide et participer à son expansion future. Aujourd’hui, ce moment survient souvent bien plus tard dans la vie d’une entreprise – après qu’une grande partie de la croissance spectaculaire s’est déjà déroulée à huis clos.

J'étudie l'information financière, la rémunération des dirigeants et les introductions en bourse. Dans une étude récente portant sur près de 1 000 introductions en bourse aux États-Unis menée entre 2007 et 2022, mes co-auteurs et moi-même avons examiné ce qui se passe pendant la période critique juste avant et après l’introduction en bourse des entreprises. Nos recherches suggèrent que les introductions en bourse modernes représentent de plus en plus une opportunité de retrait d'argent pour les initiés et les dirigeants, et non le début d'une création de valeur pour les investisseurs publics.

Les introductions en bourse utilisées pour financer la croissance

Une introduction en bourse, c'est lorsqu'une entreprise privée vend des actions au public pour la première fois. Traditionnellement, les introductions en bourse aidaient les jeunes entreprises à court de liquidités à lever des fonds pour se développer. Les investisseurs ont fourni des capitaux et partagé les succès futurs.

De nombreuses entreprises emblématiques, notamment Amazon et Apple, sont devenues publiques au début de leur cycle de vie. Une grande partie de leur croissance spectaculaire s'est produite après qu'ils aient été rendus publics.

Ce modèle a changé. Les recherches montrent que le nombre de sociétés américaines cotées en bourse a fortement diminué depuis la fin des années 1990. Dans le même temps, les capitaux privés provenant des sociétés de capital-risque et de capital-investissement se sont développés. Dans nos recherches, nous démontrons que l'âge moyen d'une entreprise lorsqu'elle entre en bourse a plus que doublé, passant de quatre ans au début des années 2000 à près de 10 ans d'ici 2025.

Les entreprises peuvent désormais lever des milliards en privé. Ils n’ont plus besoin des marchés publics aussi tôt qu’avant.

Steve Jobs a cofondé Apple en 1976, quatre ans avant son introduction en bourse. Cette image a été prise en 1977 lors de la première West Coast Computer Faire à San Francisco, où l'ordinateur Apple II a fait ses débuts. Tom Munnecke/Getty Images)

Ce que nous avons trouvé dans près de 1 000 introductions en bourse

Nos recherches se concentrent sur ce que les régulateurs et les praticiens appellent les « actions bon marché ».

Il s'agit d'options sur actions accordées aux dirigeants avant une introduction en bourse à un prix de l'action bien inférieur au prix final de l'introduction en bourse. Les stock-options donnent aux dirigeants le droit d’acheter des actions ultérieurement à un prix fixe. Si le prix d’introduction est bien supérieur à ce prix d’exercice, les options prennent immédiatement une grande valeur.

Par exemple, disons que vous êtes PDG d’une entreprise introduite en bourse. Vous avez reçu des options d’achat d’actions qui vous donnent le droit d’acheter 10 000 actions de votre entreprise au prix de 2 $. Le prix d'introduction en bourse est fixé à 20 $. Après l'introduction en bourse, vous pourriez exercer votre droit d'acheter les actions de la société à 2 $, puis vendre immédiatement ces actions pour environ 20 $, pour un gain de 180 000 $.

Nous avons examiné près de 1 000 introductions en bourse entre 2007 et 2022. En moyenne, le prix d'introduction en bourse était 5,7 fois supérieur au prix d'exercice des options attribuées l'année précédant l'introduction en bourse.

En termes simples, les dirigeants détenaient souvent des options dont la valeur augmentait au moment où l’entreprise était introduite en bourse. Une partie de cette différence peut refléter la croissance réelle ou le fait que les actions privées sont moins liquides – c’est-à-dire moins faciles à vendre – que les actions publiques. Mais même après ajustement pour tenir compte de ces facteurs, l'écart est resté important.

Cela est important pour les futurs actionnaires, à savoir ceux qui achèteront des actions après l’introduction en bourse, dans la mesure où une valeur substantielle a déjà été transférée aux initiés avant que les investisseurs publics n’achètent les actions.

Incitations à l'introduction en bourse

Nous avons également constaté des tendances dans lesquelles les entreprises accordaient des options à des prix plus fortement réduits.

Les sociétés soutenues par du capital-risque et des investisseurs institutionnels privés étaient plus susceptibles de présenter des écarts importants entre les prix des options et les prix des introductions en bourse. Cela conforte une histoire d'incitation simple.

Certains premiers investisseurs souhaitent des liquidités ou des investissements faciles à transformer en liquidités. Accorder aux dirigeants des options qui deviennent très précieuses lors de l’introduction en bourse peut aider à motiver les dirigeants à finaliser l’offre. En ce sens, l'introduction en bourse sert souvent d'événement de liquidité — un moyen pour les initiés d'encaisser.

Cela n'implique pas nécessairement un acte répréhensible, mais cela suggère que l'introduction en bourse reflète désormais fréquemment le moment de la sortie des initiés plutôt que simplement l'opportunité de croissance des investisseurs publics.

Que se passe-t-il après l'introduction en bourse

L'histoire ne s'arrête pas le jour de l'introduction en bourse.

Nos recherches montrent que les entreprises proposant des options d’achat d’actions plus bon marché ont moins investi en dépenses d’investissement et en recherche et développement après leur introduction en bourse. Les options d’achat d’actions bon marché incitent moins l’entreprise à prendre des risques. Et cela peut à son tour affecter les perspectives financières futures d’une entreprise.

Les dirigeants qui détiennent déjà des options d’achat d’actions de valeur peuvent préférer une croissance stable à une expansion agressive de l’entreprise. Étant donné que le risque et la récompense sont liés, les entreprises qui prennent moins de risques ont tendance à croître à un rythme plus lent, ce qui signifie que les futurs actionnaires pourraient voir des gains moindres.

Nos recherches soutiennent cette hypothèse, car nous avons constaté que les sociétés dont les actions sont les plus bon marché ont enregistré des rendements boursiers inférieurs sur des horizons plus longs après leur introduction en bourse. Cela est important pour les nouveaux investisseurs qui s’attendent non seulement à une croissance exponentielle après l’introduction en bourse, mais également à une performance boursière à plus long terme.

Pour les investisseurs publics, la conclusion est simple :une grande partie de la croissance explosive de la valeur des entreprises se produit désormais alors que les entreprises sont encore privées.