Transactions public-privé au Royaume-Uni — Considérations clés pour les sponsors dans l'environnement actuel

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Points clés à retenir:

Alors que les transactions public-privé impliquant des sociétés cotées au Royaume-Uni sont devenues plus fréquentes ces dernières années, il existe un certain nombre d'écueils propres à l'environnement économique actuel que les sponsors doivent garder à l'esprit lorsqu'ils évaluent de telles transactions. Cela devient encore plus important à un moment où des niveaux record de capital engagé sont disponibles pour les sponsors cherchant à saisir des opportunités d'investir dans des actifs (peut-être temporairement) sous-évalués.

Cette mise à jour client explore certaines des considérations clés que les sponsors doivent garder à l'esprit lorsqu'ils envisagent d'entreprendre une transaction public-privé impliquant une cible cotée au Royaume-Uni dans le contexte de la crise COVID-19, en mettant l'accent sur ce qui est différent dans le climat économique et politique actuel. Bien que cette mise à jour client se concentre sur les considérations pour les sponsors financiers, plus, sinon tout, des considérations que nous avons décrites s'appliquera à tous les offrants.

Les questions à considérer incluent :

• l'importance du message et de la justification des valorisations en période de volatilité des marchés ;
• la disponibilité et les modalités du financement d'acquisition;
• le seuil élevé de recours à des conditions de changement défavorables importantes pour les offres publiques d'achat en vertu du City Code on Takeovers and Mergers ; et
• l'allongement probable des délais de transaction lorsque le contrôle des fusions et/ou les approbations réglementaires sont requis.

INTRODUCTION

Alors que les marchés financiers mondiaux continuent de ressentir la pression de la pandémie de COVID-19, L'activité de fusions et acquisitions a considérablement diminué. Mais avec des sponsors de capital-investissement assis sur des niveaux record d'engagements de capitaux, la baisse récente de la valeur des actions des sociétés ouvertes présente une opportunité pour les sponsors de déployer une partie de ce capital. 2019 a vu une augmentation notable du nombre de transactions public-privé au Royaume-Uni, le nombre de ces transactions augmente de 40 % par rapport à 2018. Bien qu'une telle croissance ne se reproduise pas cette année, la combinaison de cours de bourse réduits, Les taux d'intérêt record au Royaume-Uni et les engagements de capitaux disponibles pour les sponsors pour l'investissement pourraient conduire à une augmentation de l'activité public-privé dans le reste de 2020.

Cette mise à jour client explore certaines des considérations clés que les sponsors doivent garder à l'esprit lorsqu'ils envisagent d'entreprendre une transaction public-privé impliquant une cible cotée au Royaume-Uni dans le contexte de la crise COVID-19, en mettant l'accent sur ce qui est différent dans le climat économique et politique actuel.

CONSIDÉRATIONS CLÉS

• Prix . Établir le juste prix pour une entreprise dont le cours de l'action a considérablement baissé depuis le début de la pandémie de COVID-19 n'est pas une tâche simple, en particulier pour les investisseurs étrangers qui envisagent des opportunités alors que les devises mondiales sont également en mutation. Cibler les entreprises opérant dans certains secteurs particulièrement touchés, comme les transports, le tourisme et l'hospitalité, peut être encore plus difficile à évaluer en ce moment. Cette tâche est rendue encore plus difficile en ce qui concerne les objectifs qui peuvent avoir besoin d'un soutien supplémentaire en liquidités, à un moment où les auditeurs peuvent être mal à l'aise de donner des opinions d'audit de « continuité d'exploitation ». Les sponsors doivent également être sensibles aux conseils d'administration cibles ainsi qu'aux actionnaires vendeurs qui, ayant déjà subi d'importantes pertes papier sur leurs investissements, peuvent ne pas être réceptifs aux offres perçues comme exploitant l'incertitude actuelle. Avec les niveaux actuels de volatilité, il est également possible que les cours des actions augmentent généralement, de telle sorte qu'une offre publique n'apporte plus autant de prime - ou peut-être aucune prime du tout - au cours de négociation au moment du lancement d'une offre. Contrairement aux fusions et acquisitions privées et/ou aux achats sur le marché de petites participations dans des entreprises publiques, les offres publiques ont un prix minimum pour une durée minimum, introduisant un risque d'exécution. Messagerie et justification des valorisations (aux conseils cibles, actionnaires vendeurs et commanditaires) sont plus importants que jamais pour les sponsors.
• Examen des investissements étrangers . Les sponsors basés en dehors du Royaume-Uni doivent être conscients des récentes évolutions vers un plus grand contrôle des prises de contrôle par des investisseurs étrangers d'entreprises stratégiquement importantes, y compris ceux opérant dans des industries telles que l'infrastructure, la défense, secteurs de la technologie et de la santé. Conformément aux approches adoptées dans un certain nombre de juridictions, le gouvernement britannique a avancé des propositions de grande envergure pour un régime - distinct du contrôle des fusions - pour examiner un éventail beaucoup plus large de transactions (ou « événements déclencheurs »), y compris les rachats, ce qui pourrait soulever des problèmes de sécurité nationale. Ce régime, s'il devait entrer en vigueur, impacterait un certain nombre de transactions et leurs échéanciers et fait suite aux modifications déjà apportées en 2018 aux pouvoirs existants de l'État pour lui permettre d'intervenir dans le domaine militaire et à double usage, secteurs du matériel informatique et des technologies quantiques. Ces pouvoirs ont déjà été utilisés dans un certain nombre de cas, dont plusieurs impliquant des sponsors financiers (par exemple, l'acquisition d'Inmarsat par un consortium mené par Apax Partners et l'acquisition de Cobham par Advent International). La Commission européenne prend également des mesures pour protéger la sécurité et la souveraineté économique de l'Union européenne dans le cadre des investissements directs étrangers, de plus amples informations sont disponibles ici.
• Vérifications nécessaires . À la lumière du verrouillage et des restrictions de voyage (qui peuvent persister après le verrouillage) imposées par les gouvernements en réponse à la pandémie de COVID-19, capacité des sponsors à mobiliser les équipes de due diligence, rencontrer en personne l'équipe de direction d'une cible, ou visiter des sites ou des opérations clés dans le cadre du processus de diligence raisonnable est considérablement affectée. Bien que la technologie offre une alternative (par exemple, visioconférence avec la direction ou visites virtuelles de sites clés), ce n'est pas une solution absolue. Les sponsors et leurs conseillers devront réfléchir de manière créative à ces questions pratiques lors de la conduite de la diligence raisonnable.
• Disponibilité du financement d'acquisition . Étant donné le niveau de volatilité des marchés mondiaux à l'heure actuelle, les prêteurs sont moins disposés à s'engager à fournir un financement par emprunt en partie en raison de la difficulté de prédire la performance financière des entreprises cibles, et finalement leur capacité à rembourser la dette à l'avenir. Cette, couplée à l'exigence en vertu du City Code on Takeovers and Mergers (le « Code ») de fournir un financement d'acquisition sur la base de « certains fonds » (avec des « sorties » extrêmement limitées), pourrait entraîner une pénurie de financement d'acquisition disponible pour les transactions public-privé.
• Délais de transaction prolongés . Dans le cas où des conditions réglementaires ou de contrôle des fusions - que ce soit au Royaume-Uni ou ailleurs - doivent être satisfaites avant la réalisation, les délais des accords dans le climat actuel sont susceptibles d'être allongés, en conséquence, le risque d'exécution augmente. La plupart des autorités de contrôle des fusions dans le monde ont confirmé que, en raison du travail à distance et des défis pratiques liés à la réalisation d'enquêtes de marché, les délais moyens d'examen des demandes de contrôle des concentrations ont été allongés. Il en est de même pour certains régulateurs de l'industrie. Les sponsors doivent consulter un conseiller juridique à un stade précoce de toute transaction proposée pour s'assurer que tout contrôle de fusion ou dépôt réglementaire requis est géré aussi efficacement que possible.
• Mise en place d'enjeux . Souvent, les soumissionnaires pour des cibles publiques cherchent à augmenter les chances de succès de leur offre, en particulier dans les scénarios concurrentiels, en prenant une participation dans la cible. Les sponsors ne doivent pas considérer les achats d'actions cibles sur le marché comme indépendants des termes d'une éventuelle offre - en vertu du Code, si un initiateur ou ses partenaires de concert acquièrent une participation dans des actions de la cible au cours des trois mois précédant la période d'offre ou pendant toute période comprise entre le début de la période d'offre et l'annonce par l'initiateur de son intention de faire une offre, alors l'offre ne doit pas être à des conditions moins favorables (c'est-à-dire, ces achats fixent un « plancher » sur le prix que le soumissionnaire peut offrir). En période de volatilité des marchés, où les prix peuvent continuer à baisser, être tenu d'offrir un prix minimum pourrait entraver la capacité d'un sponsor à conclure un accord aux conditions les plus attrayantes.
• Problèmes particuliers pour les schémas d'arrangement . La structure la plus efficace et donc la plus courante pour les transactions de prise de participation au Royaume-Uni est un schéma d'arrangement. Les schémas d'arrangement permettent l'acquisition de 100 % du capital d'une cible publique britannique. Cependant, une telle structure nécessite l'approbation des actionnaires lors d'une assemblée générale des actionnaires et l'approbation du tribunal, tous deux confrontés à des changements de procédure dans les circonstances actuelles.
• Tenue des Assemblées d'actionnaires . Les sociétés cotées au Royaume-Uni ont adapté leurs pratiques en matière de tenue d'assemblées générales, certaines sociétés optant pour la tenue d'assemblées « virtuelles » et encourageant tous les actionnaires à voter par procuration. Les modifications apportées aux procédures d'entreprise habituelles doivent être prises en compte dans les délais de transaction.
• Tenue des audiences du tribunal . De part et d'autre de l'assemblée générale pour approuver un plan d'arrangement, des audiences judiciaires sont tenues pour ordonner la convocation de l'assemblée générale et rendre une ordonnance sanctionnant le projet. Comme les sociétés cotées au Royaume-Uni, Les tribunaux britanniques ont dû passer à des audiences virtuelles ces dernières semaines, un concept qui n'est pas complètement nouveau pour les tribunaux britanniques.

CONCLUSION

Alors que les transactions public-privé impliquant des sociétés cotées au Royaume-Uni sont devenues plus fréquentes ces dernières années, il existe un certain nombre d'écueils propres à l'environnement économique actuel que les sponsors doivent garder à l'esprit lorsqu'ils évaluent de telles transactions. Cela devient encore plus important à un moment où des niveaux record de capital engagé sont disponibles pour les sponsors cherchant à saisir des opportunités d'investir dans des actifs (peut-être temporairement) sous-évalués.

Nous serions ravis de discuter de ce sujet ou de toute question que vous pourriez avoir ou de problèmes auxquels vous pourriez être confronté dans le cadre des processus de privatisation actuels ou potentiels.