Porto Rico peut-il échapper au piège de sa dette de 72 milliards de dollars et éviter le sort de la Grèce ?

À la surprise de presque personne, Porto Rico a raté un paiement de dette de 422 millions de dollars plus tôt ce mois-ci, déclenchant des craintes parmi les investisseurs que des défauts supplémentaires sont en cours et augmentant la pression sur le Congrès pour qu'il agisse.

Les avertissements que cela se produirait auraient difficilement pu être plus forts. Il y a longtemps, les principales agences de notation ont réduit la dette de 72 milliards de dollars de Porto Rico à des niveaux parmi les plus bas. Ses obligations se négocient à des décotes importantes par rapport à leur valeur nominale depuis plusieurs années. Et en décembre, Le gouverneur de Porto Rico, Alejandro García Padilla, a déclaré au Sénat américain que son gouvernement n'avait "plus d'argent liquide" et devrait restructurer sa dette ou faire face à des conséquences "catastrophiques".

Et cette semaine, Le secrétaire au Trésor Jack Lew a visité l'île avec un message similaire, exhortant les législateurs à agir et soulignant le bilan humain de la crise.

Les avertissements à ce jour, cependant, sont tombés dans l'oreille d'un sourd, conduisant à l'inévitable défaut de ce mois-ci. La seule question est – comme depuis longtemps – comment résoudre la crise avant qu'elle ne devienne incontrôlable.

L'enjeu, ce sont des années de baisse des revenus et des prix des logements, chômage chronique et opportunités économiques perdues - résultats typiques des crises de la dette non résolues, comme peuvent en témoigner les citoyens grecs.

Pas d'issue facile

Les crises de la dette sont généralement litigieuses et mettent beaucoup de temps à se dénouer.

Je fais des recherches sur les crises financières depuis 25 ans, et plusieurs caractéristiques uniques promettent de rendre Porto Rico particulièrement désordonné. Il s'agit notamment d'années de déclin économique, aucune position devant les tribunaux de faillite américains et les fonds spéculatifs ayant l'intention de chercher à collecter autant que possible dans le cadre d'un procès.

A ce stade, la résolution de la crise sans action de Washington est difficile à imaginer.

Comment Porto Rico en est-il arrivé là ? Et quelles options reste-t-il pour éviter la catastrophe ?

Chocs économiques

Depuis des décennies, Porto Rico, un territoire américain largement autonome, avait une économie dynamique. Le revenu réel par habitant a plus que doublé de 1975 à 2006, croissance à un rythme annuel de 4,2 pour cent, beaucoup plus rapide qu'aux États-Unis ou en Amérique latine au cours de la même période.

Mais le Commonwealth a subi un grave choc économique en 2006, lorsque le Congrès a autorisé l'expiration des allégements fiscaux encourageant les entreprises à s'installer sur l'île. Résultat :des usines ont fermé et des pertes d'emplois ont suivi.

Viennent ensuite la crise financière et la récession de 2008-09, qui a frappé Porto Rico particulièrement durement. Son économie s'est contractée chaque année, sauf une depuis, entraînant la perte de plus d'un tiers des emplois dans le secteur manufacturier et faisant grimper le taux de chômage jusqu'à 17 % en 2010. La production économique devrait baisser au moins jusqu'à l'exercice 2017.

En tant que citoyens américains, Les Portoricains peuvent s'installer sur le continent à la recherche d'emplois, et la population de l'île a diminué alors que des milliers de personnes l'ont fait, laissant le Commonwealth avec une assiette fiscale plus faible.

Ces chocs, avec des déficits budgétaires chroniques, place Porto Rico sur une « trajectoire insoutenable de déficits de financement » sans fin en vue.

Des niveaux d'endettement en hausse

Mais comment la crise économique de Porto Rico s'est-elle transformée en crise de la dette ?

Les obligations de Porto Rico bénéficient de ce qu'on appelle une triple exonération fiscale. Cela signifie que les intérêts que les investisseurs gagnent sur les obligations sont exonérés des obligations fédérales, impôts nationaux et locaux, leur donnant des rendements après impôt plus élevés que des dettes de même notation.

Normalement, la triple exonération fiscale n'est disponible que pour ceux qui vivent dans l'État ou la ville qui a émis les obligations. Mais les acheteurs d'obligations de Porto Rico bénéficient de l'exemption, quel que soit leur lieu de résidence, ce qui les a rendus populaires auprès des fonds communs de placement exonérés d'impôt, les fonds spéculatifs et les investisseurs particuliers fortunés.

Cela signifiait qu'il y avait toujours beaucoup de demande pour la dette, alors même que les déficits budgétaires de Porto Rico s'aggravaient et que son économie se contractait - des problèmes qui nécessitaient de plus en plus d'emprunts pour payer les factures. Par conséquent, son fardeau de la dette a grimpé à 89 % du revenu personnel, environ neuf fois celui de l'État américain le plus endetté selon cette mesure (Hawaï).

Comment sortir de ce gâchis ?

La première étape pour résoudre toute crise de la dette est de reconnaître qu'une perte s'est produite et que sans changement de politique ou intervention extérieure, cela risque d'empirer. Dans le cas de Porto Rico, ce n'est plus en cause.

Le seul vrai problème maintenant est de savoir comment la perte doit être répartie entre les créanciers de Porto Rico, ses résidents et contribuables sur la partie continentale des États-Unis. Ici, les options du gouvernement de Porto Rico sont limitées.

Son accès au marché obligataire a été coupé, il est donc hors de question d'emprunter davantage. Avec 2 milliards de dollars supplémentaires de remboursement de dettes dus en juillet, le gouvernement dit que payer les créanciers nécessiterait de couper les services publics essentiels.

Quoi de plus, la faillite n'est actuellement pas une option car ni Porto Rico ni ses municipalités ne sont éligibles à la protection en vertu du chapitre 9.

Alors quelles sont les options qui restent pour faire face à la crise, au moins à court terme ? Voici quelques-uns des principaux à l'étude :

1. Fournir un renflouement. Un plan de sauvetage fédéral pourrait être conçu pour couvrir les pertes sur les obligations de Porto Rico, mais c'est hautement improbable car ni la Maison Blanche ni le Congrès n'en ont envie. Le souci est, en partie, que cela créerait un précédent pour les États en difficulté financière. Le gouvernement fédéral n'est pas venu en aide directe à un État depuis qu'il a assumé ses dettes liées à l'indépendance en 1790. À moins d'un renflouement pur et simple, Le Congrès pourrait modifier certains programmes fédéraux pour l'île, quelque chose que l'administration Obama semble vouloir faire. Selon les règles actuelles, Porto Rico reçoit moins de Medicaid que les États et aucun revenu de sécurité supplémentaire.

2. Changer la loi pour permettre la faillite. Le Congrès pourrait amender le chapitre 9 pour permettre à Porto Rico et à ses villes de déclarer faillite. Le secrétaire au Trésor Lew a exprimé son soutien à cette approche. Une législation a été introduite pour faire exactement cela, mais s'est heurtée à l'opposition de certains fonds spéculatifs et d'autres investisseurs. En décembre, un effort pour faire voter l'un des projets de loi a échoué.

3. Mettre en place un conseil de surveillance. Presque toutes les personnes impliquées dans la crise de Porto Rico s'accordent sur la nécessité de réformes fiscales et économiques, mais pas nécessairement sur la façon de les mettre en œuvre. Le gouvernement de Porto Rico a déjà coupé le système de retraite public, augmenté les impôts et licencié des employés du gouvernement, mais l'encre rouge du budget continue de couler. Récemment, Les républicains de la Chambre ont entamé des négociations avec la Maison Blanche au sujet d'une législation appelant à un conseil de contrôle fédéral pour surveiller les finances de Porto Rico. Mais certains démocrates s'opposent à un tel conseil, arguant que cela porterait atteinte à la souveraineté de l'île.

4. Restructurer la dette. La résolution d'une crise de la dette implique souvent de convaincre les investisseurs de subir une perte sur leurs avoirs. La crise de la dette latino-américaine des années 1980, par exemple, n'a pris fin que lorsque le plan Brady a permis de réduire le montant dû par les pays de 30 pour cent en moyenne. Les perspectives d'un accord sur la dette sont incertaines, cependant, parce que les fonds spéculatifs ont acheté la dette de Porto Rico dans un effort apparent pour utiliser les tribunaux américains pour forcer un règlement favorable - comme cela s'est produit récemment lors du défaut de paiement de l'Argentine en 2002.

Défis à long terme et voie à suivre

Résoudre la crise de la dette, cependant, n'est qu'un premier pas vers la résolution des problèmes de Porto Rico. Elle doit aussi trouver le moyen d'une croissance économique durable, ce qui signifie inévitablement devenir plus compétitif.

Un groupe d'anciens économistes du Fonds monétaire international a publié un rapport l'été dernier dans lequel ils soutenaient que Porto Rico devait modifier les pratiques du marché du travail pour réduire les coûts de faire des affaires, par exemple en exemptant temporairement les entreprises du salaire minimum fédéral et en assouplissant les règles régissant les heures supplémentaires, vacances et licenciements. Ils ont également préconisé de réduire les prestations d'aide sociale fédérales, notant que ces prestations peuvent dissuader les travailleurs à bas salaire de travailler.

Une stratégie à plus long terme serait de s'appuyer sur les atouts de l'île, comme sa main-d'œuvre instruite. Près de 49% de la population de Porto Rico a une formation universitaire, ce qui en fait l'une des forces de travail les mieux éduquées au monde. Un autre avantage est un système juridique crédible (surtout par rapport à ses voisins latino-américains).

Ces atouts suggèrent que Porto Rico pourrait se développer en augmentant le soutien aux industries à haute valeur ajoutée comme la finance, gestion et des logiciels plutôt que de rivaliser pour attirer les producteurs à bas salaires. Singapour et la Corée du Sud sont deux exemples de pays qui ont suivi avec succès une stratégie de développement visant à gravir les échelons de la valeur ajoutée.

Mais pour suivre une telle stratégie, un climat des affaires plus favorable est nécessaire. Selon la Banque mondiale, Porto Rico se classe 47e sur 188 pays en termes de facilité de faire des affaires (les États-Unis sont 7e), et est particulièrement faible dans la facilité de payer des impôts, l'enregistrement de la propriété et l'obtention des permis de construire.

La loi Jones, pendant ce temps, nuit aux affaires en exigeant que les marchandises expédiées entre les ports américains soient transportées sur des navires américains. Une exemption de la loi aiderait Porto Rico à se développer en tant que plaque tournante régionale.

Bien qu'il semble y avoir consensus sur le fait que des réformes comme celles-ci sont nécessaires, ils prendront du temps à mettre en œuvre et porteront leurs fruits. Et avant de pouvoir nous attaquer aux problèmes à long terme de Porto Rico, nous devons d'abord trouver un moyen de résoudre sa crise de la dette.

Le temps ne joue pas en notre faveur :il a fallu une décennie pour résoudre la crise de la dette en Amérique latine, et l'Europe est toujours aux prises avec certains aspects de sa crise de la dette, six ans plus tard. Espérons que Porto Rico ne prendra pas autant de temps.